立足安徽，火電機(jī)組性能優(yōu)越，省內(nèi)較好供需格局支撐公司利用小時(shí)數(shù)維持高位。拓展新疆市場(chǎng)，有望為公司帶來明顯的利潤(rùn)增厚。參股布局煤電、風(fēng)電、抽蓄、核電等多類電源，投資收益成為重要的業(yè)績(jī)壓艙石。首次覆蓋，予以“增持”投資評(píng)級(jí)。

公司為安徽火電龍頭，控股在運(yùn)火電裝機(jī)居省內(nèi)第一。截至2024 年底，公司控股在運(yùn)裝機(jī)合計(jì)1366 萬千瓦，其中煤電/氣電/新能源/垃圾焚燒發(fā)電/新型儲(chǔ)能裝機(jī)容量占比分別為89%/7%/1%/2%/1%，參股權(quán)益裝機(jī)容量達(dá)798.12 萬千瓦。公司營(yíng)收從2019 年的160.92 億元提升至2024 年的300.94 億元，CAGR 達(dá)到13.34%。2023-2024 年，煤炭供需格局逐漸寬松，煤價(jià)持續(xù)下跌，公司歸母凈利潤(rùn)繼續(xù)修復(fù)，分別達(dá)到14.30 和20.64 億元，同比增長(zhǎng)186.4%(追溯調(diào)整后)、44.4%。2025H1，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收131.85 億元，同比-5.83%，主要受到安徽省內(nèi)電量及電價(jià)下滑雙重影響;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.82 億元，同比+1.05%，主要是由于新電廠投產(chǎn)提供業(yè)績(jī)?cè)隽俊?/p>

安徽較好供需格局支撐公司利用小時(shí)數(shù)維持高位，新機(jī)組投運(yùn)帶來增量。在新興產(chǎn)業(yè)蓬勃發(fā)展的帶動(dòng)下，安徽省用電量增速持續(xù)高于發(fā)電量增速，省內(nèi)電力供需格局較好。2025-2026 年，安徽將迎來火電集中投產(chǎn)期，預(yù)計(jì)省內(nèi)火電利用小時(shí)數(shù)和電價(jià)會(huì)有進(jìn)一步下降，但降幅相對(duì)可控。公司81%的火電機(jī)組位于安徽，19%的火電機(jī)組位于新疆，且為疆電送皖配套電源，消納有保障。作為安徽火電龍頭，公司有望受益省內(nèi)較好的供需格局，火電利用小時(shí)數(shù)有望維持高位。2025 年一季度末，公司錢營(yíng)孜二期電廠100 萬千瓦機(jī)組投產(chǎn)，有望為全年帶來電量增量。當(dāng)前公司在建機(jī)組為160 萬千瓦新能源，今年預(yù)計(jì)投產(chǎn)110 萬千瓦，另有140 萬千瓦抽蓄和20 萬千瓦風(fēng)電核準(zhǔn)待建，機(jī)組陸續(xù)投產(chǎn)有望持續(xù)貢獻(xiàn)增長(zhǎng)。

戰(zhàn)略性布局新疆，機(jī)組盈利水平優(yōu)異。公司控股在運(yùn)的江布電廠和英格瑪電廠均位于新疆昌吉準(zhǔn)東，鄰近準(zhǔn)東煤田，坑口成本較低。同時(shí)，兩家電廠所需原料用煤均由廊道直接送入電廠，具備明顯成本優(yōu)勢(shì)。2024 年江布電廠實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.52 億元，凈利率達(dá)到31%，測(cè)算度電凈利潤(rùn)為0.08 元/千瓦時(shí)，盈利能力顯著高于公司安徽省內(nèi)參控股火電。測(cè)算新疆兩座電廠2025 年將貢獻(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5.94 億元，占公司2024 年整體業(yè)績(jī)的28.8%，有望成為公司25 年業(yè)績(jī)的新增長(zhǎng)點(diǎn)。

參股多類電源，投資收益成為業(yè)績(jī)壓艙石。公司通過參股布局多種電源類型，包括煤電、風(fēng)光、抽水蓄能和核電。截至2024 年底，公司參股權(quán)益裝機(jī)798.12萬千瓦，其中火電權(quán)益裝機(jī)720.86 萬千瓦，占比90.3%。其中，裝機(jī)規(guī)模較大的國(guó)能神皖能源和中煤新集利辛為煤電一體化運(yùn)營(yíng)公司，擁有相對(duì)穩(wěn)定的煤炭供給，盈利穩(wěn)定性強(qiáng)，投資收益已成為公司業(yè)績(jī)重要的壓艙石。截至2024年底，公司參股在建項(xiàng)目權(quán)益裝機(jī)316.02 萬千瓦。其中，火電項(xiàng)目權(quán)益裝機(jī)190.48 萬千瓦。假設(shè)煤電項(xiàng)目建設(shè)周期為2 年，則預(yù)計(jì)參股煤電在建項(xiàng)目將自2026 年起貢獻(xiàn)投資收益，進(jìn)一步增厚公司業(yè)績(jī)。公司深度布局核電產(chǎn)業(yè)鏈，間接持有聚變新能約3.45%的股權(quán)，未來有望受益于聚變技術(shù)突破帶來的顛覆性機(jī)遇。

盈利預(yù)測(cè)與估值。預(yù)計(jì)公司2025-2027 年歸母凈利潤(rùn)分別為22.94、24.36、25.28 億元，同比增長(zhǎng)11.2%、6.2%、3.8%;當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE 分別為8.0x、7.5x、7.3x。首次覆蓋，予以“增持”投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：燃料價(jià)格上行風(fēng)險(xiǎn)、上網(wǎng)電價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、新能源項(xiàng)目獲取和開工進(jìn)度不及預(yù)期、下游電力需求不及預(yù)期。